L’obligataire a-t-il encore de l’intérêt ?

Pour répondre à  cette question, nous avons interrogé Sébastien GRASSET, Directeur Général de Salamandre AM, et Thomas GIUDICI, Responsable de la gestion obligataire chez Salamandre AM.

Sébastien Grasset et Thomas Giudici

H24 : Présentez-nous Salamandre AM…

Sébastien Grasset : Salamandre AM est une société de gestion entrepreneuriale créée en décembre 2016 à mon initiative et à celle de Camille Barbier.

Nous gérons, à date, un encours de plus de 500 millions d’euros.

Après avoir tous deux commencé nos carrières chez des institutionnels (une mutuelle, la MIF, pour Camille et un asset manager, OFI AM, pour moi), nous avons rejoint une société de gestion à l’époque incubée par OFI AM avant de rejoindre ECOFI Investissements (pour moi en tant que Directeur Général et pour Camille en tant que Directeur des Gestions).

La création de Salamandre AM est le fruit de notre désir de créer une société de gestion innovante dans les domaines de la gestion obligataire et de la gestion diversifiée.

H24 : Selon vous, l’obligataire a-t-il encore de l’intérêt ?

Sébastien Grasset : Avant de laisser la parole à Thomas, qui gère le fonds Salamandre Euro Rendement avec Camille, je pense qu’il est important de rappeler que la classe d’actifs obligataire trouvera toujours une place dans une allocation bien pensée.

Par ailleurs, les fonds obligataires adaptés au nouvel environnement de marché restent pertinents comme compléments des contrats en euros des assureurs.

Thomas Giudici : Naturellement, l’obligataire a encore un vrai intérêt !

Même si nous pouvons comprendre les inquiétudes liées au risque de hausse des taux, nous estimons que la remontée des taux sera progressive et limitée.

En effet, même si les banques centrales ont entamé un mouvement de normalisation de leur politique monétaire, le niveau de dette des agents publics et privés nécessite, pour être soutenable, des taux d’intérêt réduits. Ainsi, la normalisation de la politique monétaire des banques centrales ne pourra être que très progressive et graduelle.

De plus, la croissance actuelle des Etats-Unis et surtout celle de la zone euro se situent très largement au-dessus de leur croissance potentielle. Il est peu probable que la croissance puisse se maintenir durablement aux niveaux actuels et nous estimons que les banques centrales en ont conscience ce qui devrait calmer le risque de resserrement monétaire anticipé.

Nous restons donc confiants sur la classe d’actifs obligataire.

H24 : L’inflation semble rester un thème central pour 2018…

Thomas Giudici : Il faut, là aussi, relativiser les choses.

Si l’inflation remonte (et encore très légèrement), nous n’avons pas de surchauffe sur l’inflation core (c’est-à-dire l’inflation mesurée hors énergie, tabac, alcool et produits alimentaires). De plus, des facteurs structurels comme la mondialisation de la main d’œuvre et les processus de robotisation constituent des forces désinflationnistes de long terme.

L’inquiétude principale des marchés ne porte finalement pas tant sur le risque de dérapage inflationniste (les anticipations d’inflation n’ont d’ailleurs que très peu progressé) que sur le risque de surréaction des banques centrales. Ce risque nous semble surévalué par les marchés.

La liquidité mondiale, produit des politiques monétaires expansionnistes des banques centrales, restera à un niveau très élevé et limitera la hausse des taux.

H24 : Dans ce contexte, comment trouver de la valeur au sein de la classe d’actifs obligataire ?

Thomas Giudici : La vraie thématique, pour nous, est le retour de la volatilité, scénario que nous avons commencé à connaître en 2017, et il ne faut pas en avoir peur. Au contraire, cette volatilité doit être perçue comme une source d’alpha, encore faut-il être armé pour s’y adapter au mieux.

Il faut donc pouvoir être flexible sur l’ensemble des segments du marché obligataire.

Certains segments de l’obligataire présentent encore des sources de valeur intéressantes. C’est notamment le cas des subordonnées financières. En effet, les banques et les assureurs, via l’effet de réglementations prudentielles renforcées, ont considérablement assaini leur bilan et profitent du mouvement de remontée des taux en augmentant leur rentabilité.

Par ailleurs, nous voyons l’arrivée sur le marché High Yield de nouveaux émetteurs, par définition peu connus et qui offrent des primes intéressantes.

Sébastien Grasset : Comme expliqué par Thomas, l’obligataire a encore de l’intérêt dès lors qu’une gestion flexible est déployée ce qui signifie notamment d’abandonner toute référence à un indice de marché, de ne plus être benchmarké afin d’exploiter l’ensemble des moteurs de performance présents.

Nous ne devrions plus parler de l’obligataire, comme un marché, mais de marchés obligataires, l’univers obligataire actuel n’ayant plus rien à voir avec le marché qui existait par exemple au début des années 2000. Les sources de valeur ajoutée pour le gérant obligataire se sont multipliées notamment grâce à l’abondance de nouveaux émetteurs, souvent de petites tailles, et à la diversité des natures juridiques des émissions.

H24 : La reprise des marchés après la forte baisse début février est-elle un rebond technique ou une inversion de tendance ?

Thomas Giudici : Même si nous ne pouvons pas exclure un nouveau point bas, la tendance reste à l’optimisme et il semble que nous ayons plus assisté à une surréaction du marché qu’à une réelle tendance structurelle baissière.

En effet, après des années post-crise de croissance molle, il semble que le moteur de la croissance économique se soit enfin remis en marche en zone euro et dans le reste du monde, comme en témoigne la vigueur des indicateurs économiques bruts et avancés. Comme déjà indiqué, les banques centrales ne peuvent pas se permettre de casser cette reprise économique en laissant les taux déraper, surtout lorsque l’on regarde le niveau d’endettement des Etats.

De plus, au niveau microéconomique, nous estimons que les entreprises vont continuer à profiter de cette reprise économique tout en ayant un bilan assaini par des années de baisse des taux.

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