« Nous sommes dans un grand restaurant au décor fabuleux dont nous ne connaissons pas encore le montant de l’addition »

Giuseppe Perrone, Président du Comité d’Investissement de Varenne Capital Partners

« Délivrer une performance d’excellence dans la durée, avec le minimum de prise de risque nécessaire à l’obtenir. »

C’est la pierre angulaire de la gestion de Varenne Capital Partners. La prise en compte du risque est centrale dans le processus de gestion.

Ce processus s’est construit autour de la vision des fondateurs Giuseppe Perrone, Président du Comité d’Investissement, et Marco Sormani, Membre du Comité d’investissement. Le duo a constamment investi dans la recherche et les moyens humains. En écoutant David Mellul, Directeur Général, on dirait que la société est parvenue à un stade de « maturité solide » pouvant l’amener vers une deuxième phase de croissance à l’international. 

Performances robustes, forte collecte

La société gère 1,5 milliard €, avec une collecte nette de 380 millions € en 2019, comme l’a expliqué Franck Hervé, Directeur du Développement.

Les performances :

• Varenne Valeur : +9,38% cette année et +7,75% annualisés depuis le 31 janvier 2003 à fin septembre avec une volatilité annualisée de 11,2%. 

• Varenne Global : +10,29% YTD et +7% annualisés depuis le 31 janvier 2014 à fin septembre avec une volatilité de 7,9%.

• Varenne Sélection : +23,19% YTD et +8,8% annualisés depuis le 1er décembre 2006 à fin septembre avec une volatilité de 15%. Sur 10 ans : +14,2% annualisés avec une volatilité de 12,3%.

L’analyse avant tout

Les gérants spécialistes des 4 stratégies ont pris tour à tour la parole.

Dans le monde de l’investissement liquide, très informé mais pas nécessairement bien informé, il y a de la place pour identifier des inefficiences et des champions sous valorisés. Mais il faut des moyens de recherche très importants.

Varenne Capital Partners a fait le choix d’une recherche entièrement internalisée, sans broker, sans maison de recherche tierce.

Les investissements s’appuient sur :

• La recherche propriétaire ;

• Les techniques du Private Equity appliquées à la gestion cotée ;

• La grande rigueur dans la recherche, avec un travail quantitatif très important. La société de gestion ne lésine pas à la dépense pour se procurer la meilleure qualité d’information :

• Les qualités intrinsèques élevées des titres en portefeuille et le biais croissance.

Le portefeuille de Varenne Valeur à fin septembre

• 21 titres « long » soient 64% d’exposition actions. Les 5 premiers titres pèsent 25 %. 14 sociétés affichent des scores de performance économique élevés selon la méthodologie interne, soient un ROE moyen de 28%, une croissance annuelle des BPA de 13% et un potentiel de performance de 60%.

• 1 panier short,

• 7 situations spéciales (arbitrage de M&A), et

• 6 couvertures macro.

4 moteurs de performance qui se conjuguent selon les stratégies

Les trois premiers moteurs ont un objectif systématique de performance positive, le quatrième ayant vocation à réduire les risques.

• La sélection de valeur, ou « entreprise picking », avec une évaluation à « 360 » des qualités/défauts, forces/faiblesses de l’entreprise,

• La vente à découvert de sociétés devenues structurellement vulnérables (les shorts) ou de paniers diversifiés ad hoc selon des thématiques précises,

• L'arbitrage de fusion–acquisition orientée uniquement vers les opérations annoncées et amicales. Cette poche réduit la corrélation du portefeuille aux indices, et

• La couverture de risque extrême, une « assurance contre le mauvais temps » 

Deux titres pour illustrer la méthodologie

ASML, un titre emblématique de la méthode Varenne

L’opportunité s’est présentée à l’équipe : la découverte en Novembre 2018 d’achats de titres autour de 140 € par les dirigeants.

En dépit des qualités d’ASML, le secteur des équipementiers est cyclique. Pour réduire le risque portefeuille, Giuseppe Perrone a expliqué le choix d’utiliser des options d’achat, régulièrement « re-strikées », c’est à dire réajustées avec des prix d’exercice en hausse.

Les gérants ont ainsi acheté un Call à 160, puis 180, 200, 220 et récemment 240, encaissant à chaque étape les profits sur la position précédente.

Ulta Beauty, l’Amazon du cosmétique américain

La société est le leader américain de la distribution de produits de beauté, Sephora étant leader dans le segment haut de gamme.

Les perspectives sont très favorables avec l’accélération des ventes en ligne et la montée en puissance des marques indépendantes (indies). L’équipe a racheté le 1/3 de la position vendue pendant l’été après la publication des résultats du T2 2019.

Panier Short

Le panier répond aux 3 critères de faiblesses du processus d’investissement : faible rentabilité, problème dans la génération de cash flow et niveau de dette insoutenable.

Les caractéristiques moyennes :

• 77% de dette nette/capitaux propres

• 0,1% de rentabilité des actifs (ROA)

• x12,6 pour VE/EBITDA

• x30 pour le P/E

• -1,1% de flux de trésorerie libres (Free cash flow)

A propos des banques centrales, on a retenu l’analyse de Giuseppe Perrone : « Nous sommes dans un grand restaurant au décor fabuleux dont nous ne connaissons pas encore le montant de l’addition »

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