L'inflation peut n'être que transitoire, mais il ne faut pas exagérer...

Alors que le consensus semble intégrer l’idée d’une inflation « transitoire », ce deuxième trimestre surprise a été marqué par un semblant de « retour en grâce des valeurs de croissance ». Un paradoxe selon ces experts JP Morgan AM : retour de l’inflation et taux en baisse.

Au-delà du discours consensuel, Vincent Juvyns (stratégiste) et Stéphane Vonthron (directeur commercial distribution) nous ont fait part de leurs vues sur les trimestres à venir.

Sur le front épidémique, le scénario de JP Morgan est « modérément optimiste », sans pour autant exclure les risques liés aux nouvelles souches du virus et le retour des restrictions. Cependant, les nouvelles restent plutôt rassurantes (vaccins avérés efficaces contre les variants, moins de pression sur les hôpitaux…), malgré la récente résurgence du variant delta.

Par conséquent, les indicateurs avancés de bonne facture ravivent de nouveau une appétence pour les marchés. Ils battent les records historiques, reflètent l’enthousiasme des entreprises et du consommateur, et projettent une dynamique positive pour la croissance sur les prochains mois.

Aux US, certaines mesures budgétaires arrivent à leur fin, mais d’autres plans seront déployés (le « American Jobs Plan » ou le fameux plan d’infrastructures sur 8 ans…). En Europe, on critique la lenteur du déploiement du tant attendu « Next Generation EU Plan », mais aussi son ampleur, jugée insuffisante par rapport aux enveloppes mises en jeu aux US. Mais il ne faut pas comparer l’incomparable. Une grande partie des dispositifs mis en place par le plan étas-unien sont structurellement préexistants dans les économies européennes, en plus des fonds mobilisés aux niveaux nationaux. Le plan de relance européen de 750 milliards arrive au moment opportun pour financer les besoins d’investissement, notamment dans le digital et la transition écologique. « On n’a pas à rougir face aux Etats-Unis » affirme le stratégiste. « La consommation des ménages va donc repartir, on peut le voir juste en regardant par la fenêtre… », seulement, il n’est pas sain d’avoir une économie stimulée uniquement par les dépenses publiques, souligne Vincent Juvyns. Cela est inflationniste, il faut que l’investissement privé soit au rendez-vous.

Cette crise d’origine virale a eu pour particularité de provoquer « une récession éclair », réitère le stratégiste. Le rebond rapide et intense a provoqué des tensions sur les chaînes de valeur, tirant les coûts de production à la hausse. Ceci étant, si certains éléments sont volatils ou liés à des effets de base (matières premières, énergie), l’inflation par les salaires peut, elle, s’avérer durable si un équilibre n’est pas rétabli. Cependant, si on supprime l’effet de base, l’IPC (indice des prix à la consommation) progresse (pour l’instant) sur une tendance stable, « même si un chiffre comme 5% [d’inflation aux US] peut paraître choquant à première vue », nous explique le stratégiste. En outre, plusieurs facteurs peuvent tempérer le dérapage de l’inflation sur des niveaux inespérés : les intentions d’investissement des entreprises n’ont pas été entamées (ou du moins, relativement à la crise financière), l’environnement économique et monétaire incite à de telles initiatives, et des facteurs structurels de nature déflationniste persistent (démographiques, technologiques…).

Malgré tout, le stratégiste perçoit le reflux des taux longs comme « une anomalie ». Si une « installation chronique » de l’inflation n’est pas à craindre, sa présence est tout de même avérée sur le court et moyen terme (pic au deuxième semestre aux US, et vers la fin de l’année ou début 2022 en Europe). En ligne de mire, une augmentation progressive des taux (jusqu’à 2% en 2021 et 2.5% en 2022) qui incite à la prudence : un risque de duration d’autant plus élevé que la courbe des taux recèle un potentiel de pentification important par rapport à 2013 («taper tantrum »).

Dans ce contexte, les stratégies de JP Morgan privilégient le « Haut Rendement » sur l’obligataire (situation bilancielle favorable, environnement favorable à l’investissement…), sans pour autant fermer les yeux sur les risques sanitaires (variants, restrictions…) auxquels ces entreprises sont plus vulnérables.

Sur les actions, avec des valorisations aussi tendues, au moins du point de vue historique, « on est « pricé » pour la perfection » nous dit Vincent Juvyns. Cependant, un environnement à taux zéro rend tout de même les actions plus attractives. Mais tout n’est-il pas déjà dans les cours ? Si les bonnes nouvelles sont largement intégrées par les marchés, les surprises des résultats et les révisions des estimations ne sont, par définition, jamais dans les prix. Or, celles-ci continuent d’être positives. Enfin, les indices sont « l’arbre qui cache la forêt » : les divergences au sein de l’univers d’investissement sont sources de génération d’alpha.

De ce fait, la stratégie de JP Morgan continue de s’orienter vers les actifs risqués, mais va privilégier la faible duration et les revenus indexés sur l’inflation : le « value » et les stratégies de portage (actions à dividende). Dans la même logique, les choix géographiques vont se tourner vers l’Europe et les marchés émergents (pour des raisons de cycle, de composition d’indices et de valorisation).

Enfin, ces convictions sont mises en musique dans les fonds : JP Morgan Global Macro Opportunities et JP Morgan Emerging Markets Small Cap. Un semestre à +15% de performance sur les actions avec une aussi faible volatilité ne semble pas reproductible. Le premier fonds offre donc « une bonne dose de décorrélation » dans un portefeuille en cas d’épisodes agités du marché. Le second aspire à saisir les opportunités de croissance séculaire et cyclique dans des marchés « mal suivis ou sous-suivis » par les analystes, offrant donc un avantage concurrentiel de recherche plus important.

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