❗ +3600% : un historique de performance de près de 30 ans avec un processus d’investissement inchangé…

Nous avons rencontré Audrey Bacrot, CIIA, co-gérante des fonds Indépendance & Expansion AM depuis 2011, pour mieux connaître les secrets de cette pépite de gestion et faire le point sur les portefeuilles.

 

 

 

Mieux encore : alors que la gestion croissance bat tous les records, la part A du fonds Indépendance et Expansion – France Small affiche +24,2% YTD au 8 octobre, après +9,4% en 2020 et +19,7% en 2019.

 

Quel est cet OVNI de la gestion ?

 

Le processus d’investissement repose sur les fondements théoriques de la gestion value, enrichis de l’analyse de la qualité des profits générés et appliqués à l’environnement des petites entreprises cotées.

 

Audrey Bacrot rappelle ces fondamentaux :

 

• L’avenir est incertain, ce qui signifie que l’information la plus fiable est celle qui est disponible aujourd’hui,

• Le marché réagit de façon excessive aux nouvelles informations,

• La valeur d’une entreprise à un moment donné ne correspond pas toujours à sa valeur fondamentale,

• La gestion value consiste à investir dans des sociétés décotées sans faire appel aux prévisions pour démontrer une sous-valorisation.

 

La gérante résume la mise en œuvre de ces fondements ainsi :

 

« Les principes de la gestion sont simples : investir dans des sociétés présentant une décote d’au moins 20% par rapport au CAC Mid Small NR, à la condition que ces entreprises soient de qualité ».

 

L’équipe d’investissement utilise plusieurs critères de qualité dans sa sélection parmi lesquels :

 

• Le retour sur capitaux investis (ROCE) > 10%, y compris pendant les récessions

• Des sociétés rentables, exerçant dans des secteurs diversifiés, avec une marge opérationnelle supérieure à 5%, ce qui exclut les sociétés fortement cycliques qui se trouvent en pertes lors des creux économiques

• Un endettement faible, croissance sur 5 ans supérieure au PIB. 

• 60%-80% d’entreprises familiales 

 

Audrey Bacrot précise que la gestion Indépendance et Expansion AM investit également dans des secteurs comme le travail temporaire. Bien que ce dernier soit considéré comme cyclique par le marché, il perdure et ses acteurs performants assurent des croissances annualisées souvent supérieures à 5%. La plupart d’entre eux ne sont pas endettés. 

 

Des portefeuilles incontestablement Value

 

Le ROCE du fonds Indépendance et Expansion – France Small est d’environ 16%, bien supérieur à celui de l’indice. Ce niveau de rentabilité élevé est obtenu de surcroît avec une décote. Les entreprises en portefeuille affichent des ratios P/CF et P/E à 7,9 et 12,1, soit 24% et 56% respectivement en dessous de ceux de l’indice de référence CAC Mid & Small. 

 

Les principales lignes au 30 Septembre :

 

• 5% : SII

• 4% : Publicis, Ipsos, Derichebourg, Aubay, Delta Plus, Catana, ALD, Groupe Guillin

• 3% : Technip Energies

 

Comment se fait-il qu’on puisse constituer des portefeuilles aussi rentables à des prix pareils ?

 

Les raisons de pareilles inefficiences tiennent à la structure de la cote des petites valeurs. On y trouve fréquemment des titres à liquidité moyenne et au flottant faible. Ces entreprises peu suivies sont souvent contrôlées par des groupes familiaux dont les dirigeants s’intéressent peu au cours de bourse. Les métiers opérés sont parfois « peu sexy ».

 

Si Trigano a fait le bonheur des investisseurs depuis deux ans, le secteur des caravanes n’intéresse pas les foules en général. On trouve aussi des spécialistes de micro-secteurs comme Delta Plus (équipement de protection de la tête et du corps), Viel et ALD (leasing automobile). Néanmoins, ce sont des leaders qui arrivent même à passer des hausses de prix !

 

Mais certaines valeurs, comme Aubay, tangentent avec des niveaux élevés aux yeux d’indépendance & Expansion AM. La société qui surfe sur les activités de digitalisation, en particulier dans le secteur bancaire, traite à un P/E de x17, dans la partie haute des niveaux pratiqués par Indépendance et Expansion AM. 

 

Indépendance & Expansion - Europe Small

 

Avant de lancer le fonds en 2018, les gérants avaient testé la stratégie en appliquant les mêmes critères et le même processus d‘investissement pour confirmer la validité du modèle.

 

Le fonds européen offre un champ d’investigation bien plus large et intègre des zones particulièrement intéressantes comme les pays nordiques où le vivier de PME est très important.  

 

La part A affiche +36,2% contre le Stoxx Europe ex UK Small NR à +17%.

 

50 valeurs en portefeuille, 10 de plus que le fonds France. Beaucoup de valeurs répondent à leurs critères, plus équipondérés que Indépendance et Expansion – France Small. Capi moyenne inférieure à 600 M€ moyenne des valeur détenues vs 1 milliard € pour le fonds France. 

 

Les entreprises en portefeuille affichent des ratios P/CF et P/E à 8,5 et 13,8, soit 35% et 36% respectivement en dessous de ceux de l’indice de référence Europe Small. Le ROCE est en revanche confortablement situé à 18,5%.

 

Les principales lignes au 30 Septembre :

 

• Catana (5,2%), Hornbach (3,7%), Moulinvest (3,5%), Reworld (3,5%), Maire Technimont (3,5%), SII (3,2%), Altri (3,1%), SFPI (3%), H&H International (3%), Herige (3%)

 

La macro reste une petite préoccupation chez Indépendance et Expansion AM

 

Les gérants d’Indépendance et Expansion AM estiment que le timing de marché est trop difficile à répéter avec succès au fil des années. Elle a cependant adopté des mesures de prudence dans les phases les plus adverses comme au T1 2020 quand les liquidités sont montées jusqu’à 10% en mars, pour être rapidement réinvesties dans les semaines suivantes.

 

 

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