Inflation : une situation bien différente entre les Etats-Unis et la zone euro

En premier lieu, les sociétés de gestion remarquent une inflation aux Etats-Unis et en zone euro qui commence à diverger notamment car cette dernière ne décolle pas.

Cette faiblesse de l’inflation euro s’explique :

• Conjoncturellement : en raison d’une économie mondiale en grande forme mais qui semble avoir ralenti au premier trimestre notamment en zone euro

• Structurellement : en raison de l’accélération tardive de la croissance en zone euro et d’un chômage encore très élevé marqué par une forte disparité entre pays membres

« On avait l’habitude que les émergents tirent la croissance mais depuis fin 2016, c’était plutôt les pays développés. Cela a ralenti en zone € en début d’année mais pas aux Etats-Unis, ce qui explique le différentiel d’inflation » détaille Camille Barbier, Président de Salamandre AM.

En conséquence, un éclatement du spread USA/Europe qui n’est peut-être pas terminé. Et le retard sur l’investissement productif va logiquement peser sur la croissance à venir. Selon lui, les crises de 2008 et 2011 ont accéléré la baisse de la croissance potentielle avec une productivité des investissements en baisse à laquelle s’ajoute le vieillissement de la population. « Nos chers amis américains ont déclenché cette crise mais l’Europe en paie les pots cassés » regrette l’expert.

D’autant qu’il considère qu’avec une croissance à 2,5% en rythme annualisé, la croissance euro est largement au-dessus de son potentiel. « Le niveau de croissance actuel est intenable compte-tenu des investissements » poursuit-il.

Par ailleurs, avec un cours du Brent à plus de 75$, la hausse du prix du pétrole depuis 1 an va réduire les marges des entreprises et leur capacité à investir. « Cela va provoquer un effet ponctuel sur l’inflation au deuxième semestre. Mais les marchés regardent ce qu’ils veulent regarder et oublient l’impact sur la consommation » avertit Camille Barbier.

Conséquences sur les taux et le change

Depuis le début de l’année, les taux américains et allemands divergent fortement. « Je sais que H2O a gagné beaucoup d’argent dessus en début d’année mais je pense que l’on arrive plutôt à la fin du phénomène » estime le Président de Salamandre AM.

Concernant le dollar, la dynamique s’est inversée. Pour la société, la hausse des taux aux Etats-Unis avec le 10 ans US naviguant aux alentours des 3% est ainsi en train de rebattre les cartes car beaucoup de positions étaient prises lorsque ces taux étaient faibles. L’accentuation de l’écart de taux et les craintes de surréaction de la FED ont eu raison de la progression de l’euro.

« Et le probable ralentissement à venir de la croissance en zone euro pénalisera la monnaie unique » ajoute la société de gestion.

Que va faire la BCE ?

En quoi la dynamique d’inflation va conditionner demain la politique monétaire de la Banque Centrale Européenne ?

A court-terme, on pourra savoir le 14 juin si la BCE va arrêter son quantitative easing dès septembre. « Ce qui est angoissant est qu’on n’a pas d’antériorité sur la sortie comme on n’a jamais eu recours à ces outils » s’inquiète Stéphane Vonthron, Directeur Commercial pour les conseillers financiers chez JP Morgan AM.

« Notre avis est qu’elle va temporiser mais le bilan de la BCE est élevé et n’a pas vocation à baisser » anticipe Camille Barbier. Il considère donc qu’elle va rester active pour longtemps car compte-tenu de la croissance potentielle à 1%, le niveau d’équilibre des taux de dépôt est de 2%. « Elle ne le mettra sûrement pas à ce niveau mais on attend une augmentation autour de zéro. On aura davantage de visibilité au 2ème semestre et l’investissement obligataire va redevenir intéressant » continue-t-il.

Au niveau mondial, la base monétaire va continuer à monter car seule la FED va procéder au resserrement. Les banques centrales vont ainsi devoir continuer à « sponsoriser » l’économie. « C’est du libéralisme communisant. Aujourd’hui, les rentiers ont du souci à se faire car la question de la suppression de la dette va se poser » prévient le gérant.

Mais jusqu’où peuvent aller les bilans des banques centrales ? « Il n’y a théoriquement pas de limite technique mais ils peuvent aller jusqu’où la confiance dans le système ira » intervient Stéphane Vonthron.

La grande inconnue reste néanmoins de savoir qui va remplacer Mario Draghi dont le mandat s’achève l’année prochaine. « L’année 2019 va être très sportive avec cette incertitude sur la BCE » alerte Camille Barbier.

La contraction de la liquidité remet la valorisation au centre du jeu

Cette vue est approuvée par JP Morgan AM qui annonce des zones d’ombre au niveau fondamental en 2019 : « On assiste à la confrontation entre le fondamental et le technique : le momentum est plutôt positif au niveau fondamental mais on a également des indicateurs techniques anxiogènes ». Si la société de gestion a de la visibilité sur les mois suivants, elle indique donc ne pas en avoir sur plusieurs années. Et de fait, plus on s’approche de la fin de la visibilité, plus on va s’affranchir des biais directionnels. « Il faut s’attendre à des performances plus faibles sur les positions longues » signale Stéphane Vonthron.

Par ailleurs, il remarque que la valorisation a été un faible discriminant sur la performance ces dernières années où il y a eu de forts investissements sur les actifs chers mais qui offraient une relative bonne visibilité. Selon lui, cela s’est accentué avec l’effet rétroviseur et l’investissement sur les performances passées. « Mais ce phénomène prend du plomb dans l’aile » a-t-il constaté rappelant qu’à partir du moment où la liquidité se contracte, la valorisation redevient un juge de paix.

« Si l'on se pose la question de quel élément peut faire tout péter, c’est la liquidité » renchérit Camille Barbier. Mais que faire dans ces conditions ? « Ne pas se positionner sur des fonds trop gros. On le voit avec H2O qui ferme son Multistrategies » conseille le gérant. « Aujourd’hui, tous les acteurs sont long only donc dès qu’ils ont peur, tout le monde vend en même temps » continue-t-il.

En résumé, un climat tendu qui incite à la prudence et auquel s’ajoute une réglementation de plus en plus contraignante. « Elle crée les fondamentaux de la prochaine crise avec une surenchère excessive pour une minorité mal agissante » met en garde Stéphane Vonthron.

Dans ces conditions, quelles solutions ?

Salamandre Euro Rendement est un fonds proposant essentiellement un portefeuille crédit, flexible par nature, pouvant être investi sur l'ensemble des segments de l'univers obligataire. « On ne se coupe d’aucune branche pour ne pas être dogmatique comme certaines sociétés de gestion sur le crédit qui favorisent un segment en particulier » justifie Sébastien Grasset, Directeur Général de Salamandre AM. L'approche est en Value at Risk avec une absence de benchmark et une vision du risque embarqué en portefeuille plutôt que du poids nominal de chaque moteur de performance.

JP Morgan AM mise sur son expertise en gestion alternative pour apporter de la décorrélation dans les allocations via le fonds JP Morgan Global Macro Opportunities. « Il s’agit donc d’un fonds que l’on pourrait qualifier de « tout-terrain », à même de performer quelles que soient les conditions de marché » commente le Responsable Commercial Louis-Charles Nérot.

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