Akram Gharbi, Gérant chez La Française AM, a fait le point sur le marché des obligations High Yield.

Selon Akram Gharbi, la crise actuelle est la plus grave crise économique depuis 1929. Le FMI prévoit une récession au niveau mondial (-3%) et seule la Chine devrait avoir une croissance positive (+1,2%). Cependant, pour le gérant, le taux de défaut sur le High Yield ne devrait pas atteindre celui des crises précédentes (2001, 2008). Alors que celui-ci était d’environ 15% au niveau mondial en 2008, pour la gestion de La Française, il ne devrait être que de 10% d’ici la fin de l’année.

Pourquoi le taux de défaut devrait rester relativement contenu ?

« Le cycle de défaut dépend du cycle macroéconomique », d'après le gérant. De ce fait, si la reprise se fait en U ou en V, il ne devrait pas y avoir d’explosion du taux de défaut.

Contrairement aux projections pessimistes des agences de notation, l’argumentation d’Akram Gharbi se fonde sur l’absence d’aléa moral caractéristique de cette crise. En effet, par rapport à 2008, il n’y a pas de fautif. C’est cet élément qui n’est pas intégré par les agences selon le gérant. De plus, les besoins de refinancement des entreprises sont plus faibles qu’en 2008 et les mesures monétaires/budgétaires des banques centrales et gouvernements sont exceptionnelles.

Il y aura toutefois des nuances en fonction des zones géographiques : 

• Pays émergents : ils devraient être les plus impactés par la hausse des défauts à cause de leur forte exposition aux matières premières, de la forte dépréciation de leurs devises et des politiques de soutien inefficaces.

• Europe : il ne devrait pas y avoir une hausse significative des défauts, mais un risque politique existe dans les pays périphériques (hausse de l’endettement, absence de solidarité européenne, retour des nationalismes).

• États-Unis : la hausse des défauts sera sûrement plus importante qu’en Europe à cause d’une plus forte présence du secteur énergétique. Cependant, le rebond de l’économie devrait être plus rapide (soutient de la FED, relance budgétaire).

Doit-on investir dans le High Yield ?

Pour le gérant, sur le long terme, les soutiens structurels sont intacts malgré la volatilité importante à court-terme. Le High Yield a donc sa place dans un contexte de taux durablement bas en Europe et offre un couple risque/rendement intéressant à moyen-long terme pour capter du rendement.

En revanche, la gestion préfère les émetteurs US. En effet, la stratégie industrielle des entreprises américaines semble plus fiable que celle des entreprises européennes. Celles-ci, en préférant les aides étatiques de court terme, pourraient perdre l’autonomie de leur politique industrielle (Exemple : Air France).

De plus, ajustées du coût du risque, les valorisations sont les plus attractives depuis cinq ans. Enfin, pour Akram Gharbi, l’augmentation du nombre de « fallen angels » (des sociétés BBB qui deviennent BB) permet d’investir dans de grands émetteurs aux fondamentaux solides (Exemple : Général Motors).

La Française Rendement Global 2022 et 2025

Au niveau des portefeuilles, les expositions aux pays périphériques dans les secteurs cycliques et financiers ont été réduites progressivement. De la même manière, les expositions aux entreprises de petite taille ont été abaissées pour se positionner sur des émetteurs plus importants et plus liquides.

Le coût de la couverture aux États-Unis a énormément baissé grâce à la politique monétaire accommodante de la FED (réduction de l’écart de taux entre US et zone Euro), permettant de renforcer les poches US sans risque de change sur des émetteurs de qualité et sur des émissions garanties. La gestion a aussi renforcé les émissions « Bullet » (i.e sans option de call) qui permettent d’optimiser le rendement à échéance.

Ces investissements ont pu se faire en utilisant la position cash, qui a été réduite de 10% à environ 3%, ou en arbitrant des obligations de courte maturité.

En conclusion

Pour l’équipe de La Française AM, les perspectives à moyen-long terme sur le High Yield sont intactes et attractives. Cependant, étant donné les incertitudes sur la situation sanitaire et économique, la volatilité va rester importante à court terme. De ce fait, il faut préférer une exposition globale permettant d’investir sur des émetteurs de qualité et dans différentes zones géographiques.

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