Quelle est votre analyse des marchés pour cette rentrée ?

Gilles Etcheberrigaray

L’été s’est finalement révélé assez calme. Mais l’annonce d’une baisse des taux par la Federal Reserve a conclu cette période finalement peu volatile.

Confrontée à un choc d’offre majeur, initié par l’administration Trump (droits de douane, immigration), qui entretient à la fois une inflation persistante et un marché de l’emploi en repli, la banque centrale a choisi de privilégier l’emploi. Cette décision, en partie prise sous la pression de la Maison Blanche, a renforcé la conviction des marchés que l’administration miserait sur une croissance inflationniste.

Conséquences directes : les actifs réels (actions, or, matières premières) ont poursuivi leur progression, tandis que le dollar peine à se redresser.

 Et en dehors des US ?

Gilles Etcheberrigaray

Le reste du monde connaît une situation différente, mais reste affecté par cette dynamique. La conjoncture y demeure correcte, bien que sous pression : appréciation des devises, exportateurs pénalisés par les droits de douane américains.

L’inflation n’a pas complètement disparu, et les taux longs progressent, tirés soit par l’ampleur des déficits à financer (France, Royaume-Uni), soit par la lenteur de la normalisation monétaire (Japon). Seule la Chine, sortie de sa spirale déflationniste, profite de cette anticipation de reprise de l’inflation et semble sortir gagnante de ce premier round de la guerre commerciale. Ceci se reflète en partie dans les performances boursières estivales avec une accélération des marchés émergents et une stagnation des bourses européennes.

 Les marchés semblent miser sur une reprise de la croissance inflationniste, ont-ils raison ?

Gilles Etcheberrigaray

Un élément nous surprend : les taux longs américains demeurent stables, alors que l’épicentre de cette reprise anticipée de l’inflation se situe aux États-Unis.

Cette contradiction peut s’expliquer de deux manières :

1. Après avoir en partie cédé sur les taux courts, la Federal Reserve et son futur président pourraient chercher à contrôler la partie longue en finançant directement le déficit — via un retour du Quantitative Easing. C’est ce que semble privilégier une partie du consensus à ce jour. 

2. Au choc d’offre, pourrait s’ajouter un choc de demande, lié à certaines fragilités structurelles de l’économie américaine : marché immobilier en lente déliquescence, dépendance majeure à la construction de datacenters (~ 400 milliards de dollars en 2025, soit ~ 1,2 % du PIB), consommation en volume affaiblie par la persistance de l’inflation.

 Comment cela se traduit dans Elkano Global Fund ?

Gilles Etcheberrigaray

Les perspectives d’accélération inflationniste existent, mais elles nous paraissent quelque peu exagérées. En revanche, le risque de ralentissement économique nous paraît sous-estimé et comme nous abordons une période traditionnellement délicate pour les actions, dans un contexte conjoncturel plus fragile qu’il n’y paraît, nous adoptons un positionnement prudent.

Sur la partie obligataire, nous privilégions les durations courtes, notamment via des Asset Backed Securities américaines et européennes qui nous permettent d’optimiser le portage du fonds, dont le rendement embarqué s’établit autour de 6 %, avec une duration de 3 ans.

Notre gestion est historiquement active sur les devises et après de beaux gains réalisés sur le dollar au 1er semestre, notre préférence se porte sur les devises émergentes (Brésil et Mexique).

Nous sommes particulièrement sélectifs sur les actions qui représentent à peine 25% du portefeuille à ce jour. Nous nous concentrons sur quelques secteurs porteurs aux valorisations raisonnables comme les valeurs minières (Or, argent et uranium), les émergents et en particulier la Tech chinoise, les énergies propres. Nous ne sommes pas exposés à l’Europe.

Pour résumer, notre positionnement est défensif, sélectif et opportuniste. Nous estimons être bien armés pour continuer de générer du rendement tout en maîtrisant les risques d’un marché plus fragile qu’il n’y paraît.