Les problématiques des dettes publiques astronomiques issues de la crise sont là pour durer. Bien que faisant face à une situation des finances publiques moins détériorées que celle des Etats-Unis, du Japon ou du Royaume-Uni, la zone euro a été la première cible des marchés, la périphérie de la zone payant l’insuffisante intégration institutionnelle de l’union monétaire. C’est un fait, l’Europe a aujourd’hui plus de mal à se financer que les Etats-Unis, renforçant les difficultés à stabiliser les ratios dettes sur PIB. Le coût du financement des dettes publiques de la zone euro devrait être au coeur des stratégies des gouvernants européens dans les années qui viennent, surtout si le mouvement synchrone d’austérités budgétaires ne parvenait pas à stabiliser les ratios dettes publiques sur PIB.

Une situation agrégée pas si noire

Selon les indicateurs de finances publiques 2010, la zone euro s’en sort mieux que les Etats-Unis avec une dette publique de 85% du PIB (contre 92,7% pour les Etats-Unis), un déficit public de 6,3% du PIB (contre 11,1%) et un déficit public structurel de -4,2% du PIB (contre -6,8%). Compte tenu des perspectives de croissance, plusieurs observateurs convergent pour estimer que l’ampleur des réductions de déficits publics permettant de stabiliser les niveaux de dette à compter de 2012 est de l’ordre de 4 points de PIB en zone euro contre 7 aux Etats-Unis. Il n’est pas évident que cet exercice soit plus complexe en Europe qu’aux Etats-Unis. La pression fiscale est certes déjà forte dans la zone euro compte tenu de son modèle de filets sociaux plus développés ; mais justement des réformes des couvertures sociales sont possibles.

Par ailleurs, c’est aux Etats-Unis que la résistance à l’impôt est la plus forte (débat sur les « tax cuts » de Bush). Enfin, le potentiel de baisse des dépenses publiques y est limité car elles sont déjà faibles... Pour autant, les Etats-Unis bénéficient de conditions de financement de sa dette publique plus favorables que la zone euro (taux à 10 ans à 3,25% contre une moyenne de 4,05% pour la zone euro). Les raisons-clés sont principalement un moindre financement par la Banque centrale (l’encours de Treasuries détenus par la FED a bondi de 369,1 milliards de dollars depuis mi 2008 contre 65,8 milliards d’euros de titres publics achetés par la BCE depuis mi-2010). En outre, malgré une balance courante à l’équilibre qui témoigne d’une capacité à s’autofinancer, les investissements européens sont nettement plus tournés vers les titres étrangers que leurs homologues nord-américains.

Du coup, le poids des non-résidents dans la détention de la dette publique européenne est plus élevé (Allemagne : 69%, France : 67,30%, Etats-Unis : 53,2%, Japon 5,8%), créant une sensibilité à l’appétit des investisseurs étrangers. Enfin, une union monétaire unijambiste (sans budget fédéral conséquent) impacte négativement l’appétit des non-résidents.

Dégradation de la solvabilité

Pour incurver la trajectoire de la dette publique, l’écart entre la croissance du PIB en valeur et les taux d’intérêt est crucial. D’où la nécessité impérieuse d’éviter que les crises de liquidité sur le financement de la dette publique ne deviennent auto-réalisatrices et dégradent la solvabilité effective des Etats. Espérons que les autorités ne tergiverseront pas trop et mettront en œuvre une défense solide (menace d’achats massifs par la BCE par exemple), sinon la crise pourrait s’étendre.

La France n’est pas à l’abri, car sa dépendance aux capitaux étrangers est importante : déficit de la balance courante de l’ordre de 1,8% du PIB et dette publique majoritairement détenue par des agents non résidents. En France, le secteur des assurances et fonds de pension, est le premier investisseur hexagonal en obligations. Le secteur dispose d’un portefeuille d’actifs financiers énorme (1680,6 milliards, soit 87,5% du PIB). Selon les données de la Banque de France, 70% des placements des assureurs et fonds de pension sont investis en titres de taux, également répartis entre obligations d’Etat OCDE et d’entreprises.

Dans l’univers des obligations zone euro, les assureurs vie et les fonds de pension sont de loin les principaux investisseurs résidents. Et encore, les assureurs détiennent 37,9% des OPCVM généraux et 17,7% des OPCVM monétaires. On estime que les assureurs et les fonds de pension représenteraient plus de 54% des investissements en obligations zone euro  des résidents français. Et il faut garder à l’esprit que Solvency II devrait renforcer la proportion d’actifs obligataires souverains zone euro au sein des portefeuilles.

Financement de la dette publique

Certes les ménages hexagonaux ont un très fort taux d’épargne (16,0% en 2010), mais ils détiennent de moins en moins d’obligations en direct (encours détenus en baisse de 90 milliards d’euros en 1995 à 45 milliards en 2009) et d’OPCVM obligataires (encours en baisse de 62 milliards en 1997 à 24 milliards en 2009). En fait, l’assurance-vie en euro, avec ses 1124,2 milliards d’encours, a capté 69,1% des nouveaux placements financiers des ménages en 2010. Elle s’est révélée être un formidable canalisateur d’épargne vers les titres de dettes publiques ! Espérons que ces faits inciteront les autorités hexagonales à la plus grande prudence lors de la réforme 2011 de la fiscalité du patrimoine : l’assurance vie est une digue de défense essentielle contre une crise de liquidité touchant le financement de l’Etat français, donc un élément-clé de sa stratégie de financement.

Source : Morningstar Professional