L’investissement dans les PME familiales françaises, un facteur de performance clé du fonds ‘Indépendance et Expansion France Small’. Explications avec Juan Diaz, Directeur du Développement et des Relations Investisseurs chez Indépendance et Expansion AM.

Les entreprises familiales représentent une part importante de votre portefeuille, les ciblez-vous spécifiquement ?

Juan Diaz : Notre portefeuille est composé historiquement de 65 à 80% d'entreprises familiales (75% aujourd’hui), non pas parce que nous recherchons spécifiquement ce type d'entreprises, mais parce qu'elles ont tendance à correspondre à nos critères d'investissement.

Nous investissons en effet exclusivement dans des sociétés qui ont démontré leur capacité à investir dans leur développement de façon rentable, avec une structure de bilan solide et avec une décote de valorisation attractive par rapport au marché. Notre expérience montre que les entreprises familiales sont celles qui répondent le mieux à ces critères. Ces sociétés représentent selon nous une opportunité intéressante pour les investisseurs à long terme.

Quelles sont les spécificités d'une entreprise familiale ?

Juan Diaz : Nous définissons une entreprise familiale comme une entreprise dans laquelle une famille ou un particulier détient au moins 25% du capital et pour laquelle au moins un membre de la famille siège au conseil d'administration. Ces entreprises ont une place importante dans l'économie. Les statistiques européennes considèrent qu'elles représentent 50 à 80% de l'économie européenne selon la définition retenue d’une entreprise familiale. Elles représentent 27% des sociétés cotées de plus de 50 millions d’euros de capitalisation boursieÌ€re en Europe. Ce taux est meÌ‚me de 49% en France, pays ouÌ€ la proportion d’entreprises familiales cotées est la plus élevée apreÌ€s l’Italie (52%), et avant le Portugal (46%).

Nous pensons qu'une spécificité des entreprises familiales réside dans la bonne coexistence de la recherche de maximisation des profits avec la poursuite d'objectifs extra-financiers (social, pérennité, réputation) importants pour les familles dirigeantes.

Une autre spécificité des entreprises familiales en Europe est qu'elles sont en moyenne plus âgées que les autres entreprises, ce qui signifie qu'elles ont su bien s'adapter à différents environnements de marché. Les entreprises familiales garantissent également un meilleur alignement des intérêts entre actionnaires et dirigeants.

Pourquoi les entreprises familiales sont-elles de bonnes opportunités d’investissement de long terme ?

Juan Diaz : Nous sommes convaincus que la performance supérieure des entreprises familiales sur longue période tient à la capacité des familles dirigeantes à s’inscrire dans la durée, parfois sur plusieurs générations. Cet horizon de long terme leur permet de s’affranchir des ajustements de court terme (emploi, investissement) et d’engager des investissements qui ont une maturité plus longue que leurs concurrents.

Cette spécificité se traduit par une surperformance de marché de ces entreprises par rapport aux entreprises non familiales, en particulier pour celles de petite taille. L'étude du Credit Suisse The CS Family 1000 publiée en 2018 a montré que les entreprises familiales cotées surperformaient de 5% par an les entreprises non familiales entre janvier 2006 et janvier 2018. La surperformance des petites entreprises par rapport aux grandes entreprises, déjà largement documentée (Banz, Fama & French) est également vérifiée pour les entreprises familiales.

Qu'en est-il du niveau ou du risque ?

Juan Diaz : On observe dans nos portefeuilles depuis le début des années 90 que la surperformance des entreprises familiales ne se traduit pas par une volatilité accrue. L’endettement moyen plus prudent des entreprises familiales et leur niveau de marge élevé sont également des facteurs de moindre risque.

Malgré de meilleures performances et un risque plus faible - ou du moins équivalent -, les entreprises familiales restent valorisées à des multiples inférieurs par rapport à la moyenne du marché. Cette décote s'explique par une liquidité structurellement plus faible, un suivi moins important par les analystes, et sans doute par une moindre volonté des dirigeants de survendre leur performance future.

Et en termes de création de valeur ?

Juan Diaz : Plusieurs indicateurs montrent que les entreprises familiales ont créé plus de valeur que les autres entreprises au cours des dernières décennies : les entreprises familiales ont investi de manière plus durable dans leur croissance. Leur rentabilité des capitaux investis employés était en moyenne plus élevé que celle des autres entreprises. Elles ont également généré des marges d'exploitation plus élevées.

Cette création de valeur a profité aux actionnaires ainsi qu'à l'économie et à l'emploi : les entreprises familiales ont investi plus que les autres, en Capex et en R&D, et ce sont elles qui ont créé le plus d'emplois, même en période de ralentissement du cycle économique.

Qu'en est-il de leur performance dans ce contexte de crise ?

Juan Diaz : L’étude de Banca March avait montré que pendant la crise économique de 2008, les entreprises familiales en Europe avaient maintenu plus d'emplois et avaient même continué à en créer, contrairement aux entreprises non familiales qui n'ont créé des emplois que pendant les phases d'expansion.

Nous avons constaté que dans les années qui ont suivi la crise de 2008, les entreprises familiales de nos portefeuilles avaient surperformé le marché plus que jamais. Nous pensons que leur capacité à s'adapter, à prendre des décisions plus rapidement que les autres entreprises et leur structure de bilan plus prudente ont été la clé de leur succès dans un contexte de marché qui évolue vite.

Nous sommes convaincus que ces qualités seront à nouveau exploitées à bon escient dans la situation actuelle. Ces entreprises devraient par ailleurs bénéficier directement du plan de relance ambitieux du gouvernement français en faveur des PME-ETI. 

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