Après une très forte performance des marchés émergents en 2017 (+21% pour l’indice MSCI EM en euros), le début de 2018 est quelque peu chaotique. Les marchés ont d’abord monté fortement (MSCI EM +6% au 26 janvier en euros) pour ensuite effacer toute la performance positive en l’espace d’une semaine (-1,6% depuis le début de l’année au 8 février).

Depuis les plus bas atteints en 2016, les marchés actions ont monté en tandem avec les taux américains à 10 ans (janvier 2018 ne faisant pas exception). Rien que sur le mois de janvier, les taux américains sont passés de 2,4% à 2,7%. En revanche la publication sur les salaires américains le 2 février, en accélération séquentielle (+2,9% en janvier contre +2,7% en décembre) a fait resurgir la crainte d’une poussée inflationniste et donc une plus forte hausse du taux directeur. Le lundi 5 février, alors que Jerome Powell prenait la tête de la FED, le Dow Jones clôturait à -4.3% (en euros) et le VIX atteignait 50 en séance.

La communauté financière commence à réaliser qu’une meilleure santé économique aux États Unis pourrait devenir inflationniste et que la meilleure croissance de l’économie réelle serait davantage demandeuse de liquidités. Le 10 ans américain pourrait donc atteindre 3%. A ce stade du cycle, on constate généralement une compression des multiples ainsi qu’un retournement sectoriel (lequel est en général favorable aux pays émergents). Ainsi le marché américain dont 70% de la performance de ces cinq dernières années est due à une expansion des multiples serait plus affecté. Pour les marchés émergents en revanche le ratio est plutôt à l’opposé: 70% de la performance passée provient plutôt de la croissance des résultats.

Cette volatilité accrue et ces retraits de liquidité font craindre un retour à la situation de 2013 (le fameux tapering), qui étaient défavorables aux marchés émergents. Mais souvenons-nous qu’à l’époque, la situation était très différente : faiblesse des devises émergentes, ralentissement et récession des économies domestiques, faiblesse des matières premières, chute des réserves en devises.

La situation actuelle est complètement différente : les devises émergentes se sont redressées et affichent une certaine stabilité, les matières premières sont orientées à la hausse, les économies émergentes sont dans une situation solide, le Brésil sort d’une récession de 3 années, la consommation chinoise est forte, la Russie est aidée par le pétrole et nombreux pays émergents ont amorcé des réformes ambitieuses (Inde).

Sur le front des bénéfices, nous continuons d’observer des révisions à la hausse (poussés par des économies qui accélèrent). Certes les marchés émergents affichent une forte hausse en 2017, mais ce mouvement est principalement le fruit de bénéfices plus élevés qu’attendus. Aussi l’expansion des multiples a été bien moindre qu’aux Etats Unis par exemple.

Enfin, les politiques monétaires menées par les banques centrales émergentes sont « normales ». On constate effectivement des taux d’intérêt réels largement positifs (exception faite de la Turquie).

Entre 2004 et 2007, les marchés émergents montent d’environ 200%. Cela dit, après une forte hausse initiale (+73% en 2003), les marchés corrigent brutalement de 20% au cours du 1er trimestre 2004. A ce moment, les taux US grimpent de 3,5 à 5%. Ensuite, et en dépit de cet environnement monétaire moins favorable, les bourses émergentes entament leur seconde hausse entre le 2nd trimestre 2004 et 2006. Elles surperforment également les marchés développés.

Nous estimons être actuellement dans une situation similaire à 2003-2007. Certes la liquidité excédentaire (celle qui booste les valorisations) se réduit parce que les économies accélèrent mais les bénéfices ascendants redeviennent à ce moment les principaux « drivers » comme ils l’ont été en 2005-2006.

Dans cet environnement, nous estimons que les fonds globaux pourraient allouer davantage aux actions émergentes (meilleurs bénéfices, valorisation plus basse-hors Internet) alors même qu’ils restent actuellement sous pondérés. C’est ce qui s’est passé en 2004.

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