Quelle est votre opinion sur les dettes souveraines ?

La croissance économique mondiale se ralentit sous l’impact de chocs négatifs (prix du pétrole, tremblement de terre au Japon). Mais la reprise se poursuit. Nous restons sous-pondérés sur la poche État compte tenu des incertitudes politiques en Europe. La défi ance des marchés vis-à-vis des pays périphériques reste entière en effet, malgré l’extension probable de l’aide. Ce vecteur politique accentue la volatilité sur les pays de l’Europe du Sud et en particulier sur la Grèce, avec un effet sur les banques domestiques. La probabilité d’un scénario défavorable sur la Grèce a augmenté mais l’hypothèse la plus probable selon nous reste une prolongation du soutien au pays le temps qu’il retrouve un excédent primaire. A terme, l’aide du secteur privé devrait prendre la forme d’un renouvellement volontaire des créances sur des bases encore à définir. Le traitement de ces questions devrait maintenir une volatilité élevée sur cette classe d’actif.

Quelles sont les caractéristiques du fonds Objectif Alpha Obligataire ?

Notre fonds poursuit une allocation active entre des classes d’actifs obligataires et des zones géographiques visant à atteindre une performance et une volatilité maîtrisées. Notre politique d’investissement exploite les dé-corrélations existant entre les classes d’actifs. Dans notre allocation, nous privilégions aujourd’hui trois poches : les dettes bancaires subordonnées, le High Yield et les dettes émergentes, avec un poids de près de 30 % sur chacune d’elles. Nous sommes très sous-pondérés sur les compartiments « investment grade » et sur les dettes souveraines, respectivement à 3 et 4%. A fin mai, pour une performance d’Objectif Alpha Obligataire de 6,45 %, la contribution des dettes souveraines a été négative de 0,08 %. A contrario, la poche émergente a enregistré une contribution positive de 0,86 %, celle du High Yield de 1,48 % et celles des dettes financières de 4,19 %.

Quelles sont vos perspectives sur les dettes financières ?

Les préoccupations liées à la résolution de la dette grecque maintiennent les primes de risque sur des niveaux élevés, même si une très graduelle dé-corrélation a pu être observée au cours du premier semestre. Nous notons néanmoins que les fondamentaux s’améliorent, tant au niveau des résultats, de la reprise des provisions et de l’augmentation de leurs ratios de fonds propres. Parallèlement, les banques réduisent leur bilan, par anticipation sur l’évolution de leur cadre réglementaire. En conséquence, le stock de dettes bancaires diminue, les banques remboursant plus qu’elles n’émettent sur le segment des dettes non sécurisées. Cette configuration devrait favoriser l’évolution des spreads sur cette classe d’actif.

Pouvez-vous nous parler du segment High Yield ?

Les fondamentaux des sociétés High Yield restent bien orientés. Compte tenu de leur faible visibilité sur le cycle macroéconomique, les entreprises prennent peu de risque en termes d’investissement. Ce phénomène, combiné à des résultats en hausse, conduit à des leviers en baisse. Ceci permet d’absorber un marché primaire plus actif que l’année passée. La classe d’actifs a ainsi enregistré un flux entrant de 4,2Mds€ depuis le début d’année, soit un montant supérieur à celui observé sur la même période l’année précédente. Le marché primaire est actif mais sans excès. Si des ratings de moindre qualité ont pu être émis, les investisseurs restent néanmoins très vigilants sur la qualité des émissions. Ceci démontre bien que nous ne sommes clairement pas dans une bulle comme en 2007. A taux de défaut identique, les spreads étaient au plus bas à 183 bps en 2007 contre 400 à 500 bps à l’heure actuelle. Nous maintenons donc notre positionnement avec un poids toujours au maximum des contraintes pour profiter de cet environnement porteur (29 % du portefeuille).

Quelle est votre approche sur les émergents ?

Les données macro-économiques restent toujours meilleures dans les pays émergents que dans les pays développés. La croissance, bien qu’en décélération, reste dynamique et au-dessus de la moyenne des pays de l’OCDE. Les finances publiques restent saines, mais certains risques géopolitiques et inflationnistes refont surface. Le risque inflationniste est bien géré par les banques centrales, notamment en Chine. Sur le plan microéconomique, les entreprises enregistrent toujours des taux de croissance élevés du chiffre d’affaires et des niveaux de levier bas.

A noter toutefois que les risques politiques et inflationnistes combinés à des facteurs techniques pénalisent cette classe d’actifs depuis le début de l’année. On constate beaucoup moins d’entrées de capitaux alors que le marché primaire demeure très actif, ce qui contribue à un écartement des spreads. Notre positionnement sur les émergents reste toujours sur les dettes d’entreprises High Yield avec une poche diversifiée à même de réduire la volatilité inhérente à cette zone.

Source : Lazard Frères Gestion