Julien-Pierre Nouen, directeur des études économiques et de la gestion diversifiée est revenu sur Lazard Patrimoine et les perspectives macro-économiques de Lazard Frères Gestion.

Quelles sont les perspectives pour l’économie mondiale ?

Il est clair que le regain des tensions commerciales inquiète mais l’expérience du Brexit montre qu’il ne faut pas prendre ces effets comme garantis. La Chine et les US ont intérêt à trouver un accord. Il y aura donc vraisemblablement un accord selon Julien-Pierre Nouen.

Il ne faut pas non plus oublier un facteur très positif : les banques centrales ont annoncé une pause. Attention tout de même car le marché est très agressif sur ce point.

Etats-Unis :

• Malgré un ralentissement des créations d’emplois, il n’y a pas de signe de récession.

• Selon Lazard, le marché est très excessif dans ses prévisions de baisse des taux. La société de gestion prévoit au mieux une baisse de taux mais pas 3 comme le consensus de marché. Les conditions financières ne sont pas assez tendues pour que la Fed baisse vraiment ses taux de manière préventive.

Europe :

• Le deuxième semestre 2018 s’est avéré chaotique : Italie en récession technique, Allemagne proche de la récession du fait de nouvelles normes dans l’automobile. 

• La demande finale reste bien orientée et a permis au PIB du premier trimestre 2019 de surprendre positivement. 

• Les enquêtes se sont stabilisées en ligne avec 1% de croissance.

• La croissance devrait s’améliorer à partir du deuxième semestre. La hausse des salaires et une politique budgétaire plus souple (France, Italie et dans une moindre mesure l’Allemagne) vont venir en renfort.

Conclusion :

Le regain d’inquiétudes sur les tensions commerciales pèse sur les marchés mais l’impact direct sur l’économie reste limité. L’amélioration de la conjoncture et l’assouplissement de la part des banques centrales devraient permettre au rebond de se poursuivre.

Quelle est la traduction de ces convictions dans Lazard Patrimoine ?

Pour rappel, Lazard Patrimoine est un fonds flexible entre actions et obligations avec un positionnement international et donc une exposition au risque de change. L’exposition actions se fait via des titres vifs et des instruments dérivés et peut varier de 0% à 40% et cette possibilité est pleinement exploitée. Sur la poche taux, bien que la gestion ait une grande marge de manœuvre avec une fourchette de sensibilité comprise entre -5 et +8, elle maintient le plus souvent sa sensibilité en territoire négatif. L’exposition au dollar varie historiquement de 0% à 25%. Le portefeuille est composé par un socle de valeurs sélectionnées sur de fortes convictions, complété par des positions prises sur opportunités. Une couverture automatique a été mise en place pour minimiser le risque de perte et maintenir la volatilité du fonds en dessous de 7%.

Pour Julien-Pierre Nouen, ce qui est le plus fondamental pour sélectionner les classes d’actifs c’est le positionnement au sein du cycle macro-économique. Quelle est la tendance de la croissance ? Le niveau dans l’absolu de la croissance n’est pas très important, ce qui compte c’est bien la tendance.

La question du moment est claire : Est-on est à l’orée d’une récession ? Si tel était le cas, l’exposition actions serait fortement réduite dans Lazard Patrimoine. Cela étant dit, les récessions se produisent rarement. Le process n’est donc pas fondé uniquement sur la probabilité d’occurrence d’une récession. Au-delà de cette composante long terme, la gestion va rajouter une composante court terme afin d’atténuer la volatilité. C’est là que le mécanisme de réduction du risque entre en jeu. Il a été construit selon 4 indicateurs. Ces indicateurs sont calculés sur quatre périodes glissantes historiques : 50, 100, 150, 200 jours et sont suivis quotidiennement. Le fonds cherche à éliminer les queues de distribution. Pas de baisse extrême. Evidemment cela enlève aussi les hausses extrêmes et le fonds pourra être en retard sur le démarrage d’un mouvement haussier. L’allocation cible est la résultante de la recherche fondamentale. Elle vient être modulée par le mécanisme de couverture. L’objectif est plus de réduire la volatilité que de rapporter de la performance.

Compte tenu des convictions macro-économique voici le positionnement :

• 30% d’exposition actions (versus <10% fin décembre) avec Europe et US privilégiés. En effet, la dynamique de révisions sur les émergents est négative.

Obligataire :

• Subordonnées financières et dette italienne privilégiées. Sur la dette italienne à 260 points de base de spread entre l’Italie et l’Allemagne cela sous-tend une probabilité de 25% de restructuration de la dette avec 25% de haircut (i.e. remboursement à 75% et non 100%). Le marché semble trop pessimiste. 

• La sensibilité est toujours négative. Les perspectives de baisse des taux sont surjouées pour le gérant. 

La performance de quelques fonds Lazard Frères Gestion :

• Lazard Credit Fi : +7,65% YTD

• Lazard Patrimoine : +5,99% YTD

• Lazard Patrimoine Croissance : +15,58% YTD

• Norden : +14,14% YTD
  

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