Chaguir Mandjee, gérant du fonds Epargne Patrimoine chez Haas Gestion.

H24 : Votre fonds est investi aussi bien en OPCVM qu’en lignes directes. Comment choisissez-vous les fonds et les titres vifs qui composent votre portefeuille ?

Chaguir Mandjee : Le fonds est géré selon une approche « top-down ». Ainsi, une fois que j’ai déterminé l’allocation stratégique du fonds, je regarde si je peux atteindre cette allocation en achetant directement des actions à partir d’idées précises de stock picking, ou si cette allocation pourra plus facilement être atteinte en achetant des parts d’autres fonds.

L’achat d’OPCVM permet surtout de répondre à une importante problématique autour de la liquidité de certaines classes d’actifs. Par exemple, si je veux m’exposer au high yield sur le marché obligataire, il peut être dangereux d’acheter les titres d’un seul émetteur, alors qu’un OPCVM sur cette classe d’actifs présentera l’avantage d’être liquide et diversifié entre plusieurs émetteurs.

De même, pour jouer le retour de l’inflation aux Etats-Unis, il m’est difficile d’acheter directement des obligations indexées à l’inflation, et je passe donc par des fonds investis sur cette classe d’actifs.

H24 : Fin décembre 2015, vous aviez encore 11% d’ETF en portefeuille. Cette allocation a été réduite à seulement 3%. Pourquoi s’éloigner de la gestion passive ?

Chaguir Mandjee : Ce choix vient du fait que dans le courant de l’année 2016, le stock picking a retrouvé davantage d’importance que lors des années précédentes.

Jusqu’alors, les nouvelles macroéconomiques prédominaient et faisaient à elles seules la tendance des marchés, qui dépendait par exemple des décisions de la BCE. Il était donc moins nécessaire d’utiliser l’expertise d’autres gérants pour investir sur certaines classes d’actifs.

Désormais, la gestion active retrouve son importance dans un marché plus attaché à valoriser les entreprises gagnantes et à sanctionner les entreprises perdantes. C’est la raison pour laquelle les investissements en gestion passive ont été réduits.

H24 : Le fonds conserve depuis longtemps un haut niveau de liquidités non investies. Pourquoi ce choix ?

Chaguir Mandjee : Les liquidités représentent en effet 17 à 19% du portefeuille, et ce chiffre a été plus élevé par le passé.

Il s’agit d’une résultante de la construction de notre portefeuille, de manière à maintenir la volatilité du fonds en-dessous de 5%/an, ce qui permet également d’abaisser le "max drawdown" du fonds.

Ce niveau de liquidités nous permet enfin d’être davantage opportunistes en pouvant par exemple profiter d’une période de baisse des marchés pour acheter des actifs décotés.

H24 : Quelle analyse faites-vous de la situation actuelle des marchés ? Etes-vous prudent après le rallye des derniers mois ou restez-vous confiant ?

Chaguir Mandjee : Le fonds est actuellement exposé à hauteur de 38% aux actions, pour un maximum pouvant atteindre 40%. Je suis donc optimiste ! Il y a néanmoins beaucoup de contradictions sur les marchés.

Les marchés américains montent depuis l’élection de Donald Trump, mais Trump n’a été à mon sens qu’un catalyseur, sachant que les indicateurs d’activité économique, comme les indices PMI par exemple, se redressaient depuis la rentrée.

Les marchés américains ont ainsi pris de l’avance en termes de valorisation, avec un PER moyen autour de 17x. L’expansion des multiples n’est pourtant pas totalement justifiée dans un contexte où l’inflation pourrait revenir aux Etats-Unis. La valorisation des marchés américains me paraît tendue.

La zone euro, pour sa part, reste en retard avec un PER moyen autour de 14x. L’explication de ce retard, c’est que l’Europe reste fortement écartelée entre des pays très dynamiques comme l’Allemagne, et des pays malades comme la Grèce, le Portugal, l’Italie et même la France.

Cette divergence entre les pays européens, qui existe depuis 2008-2009, pousse encore les investisseurs étrangers à se poser des questions sur la pérennité de l’euro. Ils restent donc prudents même si les indicateurs sont redevenus bons en Europe. Je reste convaincu que cette décote finira par se réduire en s’accrochant aux bons chiffres publiés par les entreprises. Mais la convergence entre les Etats européens ne se fera sans doute pas sans nouvelles crises à l’avenir.

H24 : Êtes-vous notamment inquiet des risques politiques en Europe ?

Chaguir Mandjee : En ce qui concerne la France, je n’ai pas trop de craintes sur l’élection présidentielle, un peu plus sur les législatives.

Certes, les élections ne se font pas à la proportionnelle, mais il est probable que le futur président n’ait pas de majorité claire à l’assemblée. Il lui faudra donc faire une coalition avec d’autres partis. Pour cette raison, la prime de risque devrait se maintenir sur les taux français. Cela reste néanmoins un microphénomène.

Ce qui compte vraiment, comme je le disais, c’est la question de la confiance dans l’euro. Or, le dossier grec est de nouveau sur la table depuis quelques semaines et ne pourra sans doute pas être rediscuté avant les prochaines élections allemandes de septembre. Les banques italiennes restent également un problème avec leurs 300 milliards d’euros de créances douteuses. Les divergences persistent et cela reste une faiblesse à moyen-long terme en zone euro.

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