Pascal Gilbert et Francois Collet, gérants de DNCA Invest Alpha Bonds, mettent un peu de lumière sur cette situation et nous présentent leur stratégie qui a su tirer son épingle du jeu depuis le début de l’année.

Que dit la macroéconomie ?

Après un rattrapage assez fort, les statistiques continuent de surprendre. Les prévisions des instances économiques (des 2 côtés de l’Atlantique) prévoient que les niveaux de croissance pré-covid seront retrouvés dès 2021 (versus à horizon 2022/2023 initialement prévu). Cela a été permis par le fameux triptyque : réouvertures, « policy mix » procycliques et dopage de la consommation. Pour François Collet, la vraie question est désormais « de savoir si l’investissement aura la capacité de prendre le relais sur la consommation ».

Par ailleurs, si les écarts de production étaient comblés plus tôt que prévu, les banques centrales pourraient réduire la voilure de leurs programmes ultra-accommodants. Aux US, une hausse des taux à partir de fin 2022 n’est pas exclue. Ceci étant, des mesures de retrait devront être mises en place avec, certes, plus de réactivité et de rapidité, mais le gérant estime que cela prendra moins d’ampleur que par le passé. En effet, il estime que le « taux neutre réel » des banques centrales (à l’équilibre, quand l’inflation et la croissance sont à leurs cibles) est amené à rester à zéro (versus entre 0.5% et 1% durant les cycles précédents). Et ce, car les économies croulent sous le fardeau de la dette, avec une croissance potentielle moindre.

Les soutiens budgétaires exceptionnels devraient progressivement se retirer, mais leurs effets se feront encore durablement sentir. Cette arme fiscale est d’ailleurs utilisée à géométrie variable, entre les Etats-Unis et le Royaume-Uni d’un côté, et puis la Chine et l’Europe de l’autre. Les premiers bénéficient de moins de contraintes sur le financement. Au US, cela est d’autant plus favorisé par l’hégémonie du dollar qui continue d’être considéré comme « devise refuge ».

Ces facteurs se sont conjugués pour faire rejaillir une inflation absente depuis plusieurs décennies. « Il y a encore un an, le débat était si la crise allait être inflationniste ou déflationniste… » nous rappelle le gérant. Aujourd’hui, la question tourne autour de la durabilité de cette tendance. Au-delà du constat sur la pénurie des stocks et le pouvoir de négociation des salariés, qui exercent des tensions sur les coûts de production, le « pricing power » retrouvé même au sein des petites entreprises devrait nourrir l’inflation – au moins jusqu’à la fin de l’année. A plus long-terme, les armes monétaires et budgétaires devraient s’entretenir, également alimentées par des besoins d’investissement dans la transition climatique (en plus des coûts de pollution qui ne peuvent qu’augmenter…). Selon la gestion, le niveau d’inflation totale devrait s’installer entre 2% et 3% sur les 10 prochaines années.

Que disent les marchés ? Quel positionnement pour DNCA Invest Alpha Bonds ?

La stratégie tire sa performance de 3 items : l’inflation, les devises liées aux matières premières et la courbe des taux.

« Les conditions excessivement accommodantes pour les entreprises » peuvent être un facteur de risque au vu du retour (inévitable) de politiques monétaires plus restrictives. Par ailleurs, le gérant estime que « le marché ne « price » absolument pas » les risques inflationnistes (point mort 5 ans dans 5 ans à 2.15% aux US). La gestion maintient donc sa sensibilité aux points morts d’inflation à 3 (5.74 indexée sur l’inflation et -2.6 sur les taux fixes), un coup double pour absorber la prochaine jambe de hausse des anticipations inflationnistes tout en misant sur une baisse des taux réels.

Côté valorisation, la gestion ne voit pas d’opportunités sur la courbe des taux européenne. Ailleurs, les anticipations des taux courts et la volatilité moindre génèrent un potentiel de rendement sur les taux longs (Canada, Australie, Nouvelle-Zélande…). La gestion est, par ailleurs, fermement convaincue que les rendements ne pourront pas remonter à leurs niveaux des cycles précédents. Les pays émergents constituent également un vivier riche de sources de rendement. Côté devises, les gérants cherchent à s’exposer à celles liées aux matières premières qui devraient soutenir leur pouvoir d’achat (profitant d’une balance commerciale excédentaire). Ceci vient s’ajouter à l’effet de politiques monétaires plus restrictives dans des pays tels que le Brésil (relèvement de taux de 200 bps depuis janvier 2021) et la Russie (+125 bps). Le crédit est toujours cher, selon la gestion.

En synthèse

La gestion de DNCA Alpha Bonds se veut affranchie des mouvements discrétionnaires de marché. Les gérants visent à générer de l’alpha en surperformant le marché monétaire de 2% à 3% quelles que soient les conditions de marché. Et ce, en mobilisant une large palette de sources de performance, des devises à la courbe des taux, sans pour autant aller vers du risque qu’ils estiment non rémunéré (actuellement le crédit) afin de maîtriser la volatilité. 

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