Autant elles avaient surperformé le cours de l’or et les marchés actions depuis la crise financière de 2008, autant ce n’est plus le cas depuis mars 2011, à  l’exception de l’été 2011.

 

Sociétés aurifères : retour sur la sous-performance

Sur longue période, les sociétés aurifères sont très corrélées au cours de l’or, corrélation qui peut parfois baisser ponctuellement.

 

Cependant, la perte de cette corrélation au cours d’une grande partie de l’année 2011 est sans commune mesure. L’environnement macroéconomique de ces deux dernières années a entraîné une forte diminution de l’appétit pour le risque, qui s’est traduit par d’importants flux de sorties des fonds actions :

• 200 Mds $ estimés depuis 2010, dont -145 Mds $ en 2011 (chiffre englobant l’ensemble des fonds actions ouverts, tous secteurs confondus). Si les investisseurs ne souhaitent pas investir en actions, ils délaisseront encore plus le secteur aurifère en raison de sa petite taille (1% de la capitalisation mondiale), même si le cours de l’or s’est bien comporté.

 

De plus, le contexte géopolitique - situations politiques tendues dans un certain nombre de pays producteurs d’or (Egypte, Côte d’Ivoire en 2011, Mali actuellement) qui a fait ou continue de faire craindre la possibilité de confiscation d’actifs ; augmentation de la fiscalité dans d’autres pays - a également affecté la valeur boursière des sociétés concernées.

 

Cours de l’or : à  quoi s’attendre à  court/moyen terme ?

• Malgré la hausse continuelle de la dette américaine, le marché n’anticipe plus la possibilité que la Fed ait à  nouveau recours à  du Quantitative Easing. Nous pensons, au contraire, que la planche à  billets n’a pas fini de tourner.

• Malgré les déclarations de Ben Bernanke sur le maintien d’une politique de taux bas jusqu’à  2014, le marché commence à  anticiper un cycle de hausse des taux, ce qui est généralement perçu comme étant négatif pour le cours de l’or. Cependant, nous soulignons que ce sont les taux d’intérêt réels (taux à  2 ans corrigés de l’inflation) qui sont importants pour le cours de l’or et nous ne prévoyons pas que ces derniers reviennent à  un niveau supérieur à  2% (niveau à  partir duquel l’impact est négatif pour le cours de l’or), même à  moyen terme. Pour rappel, ils sont actuellement négatifs dans la majorité des économies.

• La demande de bijouterie a été relativement faible sur le 1er trimestre, en raison notamment d’une grève des bijoutiers indiens qui protestaient contre une hausse des taxes à  l’importation sur l’or.

• En 2011, les Banques centrales des pays en développement ont poursuivi de manière très importante leur politique de diversification de leurs réserves en accumulant des stocks d’or. Nous anticipons une poursuite de cette tendance, malgré une activité plutôt calme au 1er trimestre.

 

Les banques centrales augmentent leurs achats (tonnes)

Nous n’envisageons donc pas de baisse significative du cours de l’or, mais plutôt une poursuite progressive de la tendance haussière. Même si le cours de l’or est en retrait par rapport au plus haut de 1900,23 $/oz atteint le 05 septembre 2011, il est important de noter que la moyenne du cours de l’or sur le 1er trimestre a également atteint un plus haut (1668 $/oz), alors que la demande physique a été, a priori, plutôt faible. Le cours de l’or est potentiellement en phase de constitution d’un nouveau plancher, autour des 1600 $/oz.

 

Quel potentiel pour les sociétés aurifères ?

Objectivement, il faut reconnaître que le comportement industriel de certaines sociétés aurifères n’a pas toujours été optimal. En avril 2011, la plus grosse société du secteur, Barrick Gold, a fait une offre amicale de 7,5 Mds CAD en cash pour acheter Equinox, un producteur de cuivre en Zambie. C’est à  compter de cette date que le secteur sous-performe le cours de l’or...

 

Agnico-Eagle a perdu 30% sur l’annonce de l’arrêt de production de la mine de Goldex (Canada) en raison d’une instabilité de la roche. Kinross a perdu 20% après avoir annoncé revoir le développement de ses projets de croissance (Tasiast, Lobo, Fruta del Norte) du fait des investissements à  prévoir (1,5 à  2 Mds $/an). Certes, cela remet en cause son profil de croissance, mais nous pensons que la société sera gagnante à  moyen terme.

 

En dépit de ces événements et d’une hausse de la fiscalité et des coûts (identique à  celle des autres secteurs miniers, à  savoir 10 à  15% par an), les sociétés aurifères n’ont jamais été aussi rentables ; elles versent une part croissante de leurs résultats aux actionnaires sous forme de dividendes et n’ont jamais été aussi peu chères par rapport au cours de l’or. Toutefois, nous ne savons pas quand la revalorisation va s’opérer. Il est d’ailleurs probable que le secteur reste encore sous pression à  court terme.

 

La mauvaise performance boursière des sociétés aurifères incite certains investisseurs à  sortir des fonds aurifères. Trois éléments nous semblent nécessaires pour inverser cette tendance : un retour des flux positifs sur les marchés actions de manière générale, une prise de conscience du nouveau plancher atteint par le cours de l’or, la poursuite d’une bonne utilisation des cash-flows de la part des sociétés (capex, dividendes).

 

 Source : EDRAM

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